Cátedra del Derecho de los Mercados Financieros

Otro sitio más de USPCEU – BLOGS

Cátedra del Derecho de los Mercados Financieros - Otro sitio más de USPCEU – BLOGS

MiFID II y las razones del retraso de su entrada en vigor

El pasado 10 de febrero, la Comisión Europea decidió retrasar la aplicación de la Directiva revisada de Mercados de Instrumentos Financieros, tradicionalmente conocida como MiFID II. En un principio, estaba previsto que la Directiva entrase en vigor el 3 de enero de 2017, pero la Comisión ha entendido que, debido a la considerable dificultad de empresas y reguladores para implementar los requisitos técnicos de la normativa, es preferible retrasar un año más, hasta enero de 2018, su puesta en marcha.

El principal objetivo de MiFID II no es otro que reforzar la seguridad, eficacia y transparencia de los mercados financieros en aras de una mayor protección de los inversores. Para ello, ESMA entregó a la Comisión en junio y septiembre del año pasado dos paquetes de Normas Técnicas de Regulación (NTR) y Normas Técnicas de Ejecución (NTE) que hicieran posible la aplicación de la Directiva, siguiendo el conocido proceso Lamfalussy, usado en la Unión Europea para el desarrollo legislativo de los servicios financieros (valores, banca y seguros), fomentar la cooperación en materia de control y acrecentar la coherencia en la aplicación de las medidas así como su control a escala nacional.

MiFID II regula productos (renta variable, renta fija, derivados, fondos de inversión…), prácticas (el trading algorítimico, por ejemplo) y mercados (Bolsas tradicionales, mercados no oficiales –over-the-counter–, etc.), lo cual ha hecho desconfiar desde un primer momento a gran parte del sector financiero europeo. En España, concretamente, supondrá una revolución en el sistema de comercialización de fondos de inversión, controlado mayoritariamente por las entidades bancarias.

En este sentido, la nueva normativa limita de manera considerable que las entidades bancarias cobren de las gestoras de fondos las polémicas retrocesiones por vender sus productos a los clientes, además de prohibir a los asesores independientes recibir este tipo de contraprestaciones. Esta cuestión ha sido objeto de enorme debate en el seno de la UE: el Comité Consultivo de ESMA para los Mercados de Valores (Securities Markets Stakeholders Group) expresó su preocupación al respecto, al considerar que ello podría suponer el fin de la denominada “open architecture”, reduciendo las posibilidades de que los inversores encuentren el producto más adaptado a sus necesidades y restringiendo, al igual que en Reino Unido, el acceso del inversor al servicio de asesoramiento.

El retraso en la aplicación de MiFID II puede implicar una flexibilización en alguno de los ámbitos que regula, como el de las retrocesiones. Es posible, por tanto, que se aprueben parcialmente las NTR y NTE menos conflictivas, sin que ello afecte a la Directiva entera. Su predecesora, MiFID I no ha funcionado debido al estallido de la crisis financiera, la proliferación de productos financieros complejos en un contexto de búsqueda de rentabilidad y el dilema de las entidades entre mejorar su solvencia y sobrevivir o proteger al cliente.

Ciertamente, el camino recorrido por el legislador comunitario desde los inicios de la crisis se ha visto entorpecido, además de por los anteriores factores, por la reticencia de las entidades y los reguladores y la escasez de medios para trasponer MiFID II a los ordenamientos nacionales. Su puesta en funcionamiento exigirá innovación, mejorar la información y la comunicación con el cliente, y abre un gran mercado al asesor financiero independiente, lo cual implica reducir el poder de las entidades bancarias, cuya implantación en España es muy superior a la media europea. En otros países en los que ya se han introducido restricciones a la percepción de incentivos de terceros en determinados servicios de inversión (Reino Unido, Dinamarca o los Países Bajos), la experiencia ha demostrado que las nuevas medidas influyen directamente en los modelos de negocio de las entidades, así como en sus cuentas de resultados. Ahora, las entidades españolas cuentan con un año más para prepararse para la llegada de esta Directiva, que aspira a reforzar la seguridad y transparencia de los mercados financieros para favorecer una mayor protección de los inversores.

Ibai Puente González

Colaborador de la Cátedra de Derecho de los Mercados Financieros

Universidad CEU San Pablo

El Mecanismo Único de Supervisión, garante del buen gobierno corporativo en el sector financiero

El sector financiero fue protagonista en el año 2008 de una importante crisis. Las instituciones financieras con mayores dificultades para sobrellevar la crisis fueron aquellas en las que más problemas se habían producido en lo que a gestión de riesgos y gobierno corporativo se refiere. Ello supuso que, ante la más que cuestionable gestión de algunos Consejos de Administración, distintos gobiernos se viera obligados a intervenir para evitar que determinados bancos pusieran en peligro la estabilidad de sus sistemas financieros.

Con la finalidad de remediar esa situación y evitar futuras experiencias similares, en noviembre de 2013 se puso en marcha el Mecanismo Único de Supervisión (MUS), encargado de velar por la seguridad y la solidez del sistema bancario europeo y aumentar la integración y la estabilidad financieras en Europa, maltrechas desde la crack financiero de 2008.Corporate Governance

Desde el MUS, el primer análisis que se realiza a la hora de efectuar la supervisión se refiere al cumplimiento la legislación nacional por parte de las entidades, lo cual no siempre sucede. Posteriormente, se centra en la identificación de atentados contra las best practices de carácter internacional. Para ello, se vale de distintos instrumentos: documentación recabada de las distintas entidades financieras; reuniones con los principales decisores en los bancos; asistencia a reuniones del Consejo de Administración, algo insólito hasta la fecha en países como Francia, Italia o España, pero totalmente común en otros como Alemania; etc.

Esta última actuación no se encuentra exenta de polémica: muchos detractores de esta intervención en el Consejo denuncian que existe la posibilidad de riesgo moral; en caso de quiebra de la entidad, por ejemplo, la presencia de un representante del MUS en las reuniones del máximo órgano de administración de la sociedad podría ser esgrimida como excusa para el rescate del banco en cuestión.

La dificultad que genera la existencia de un Mecanismo Único de Supervisión es fácilmente comprobable desde el momento en que se ponen de manifiesto las diferencias existentes, no solo en la legislación nacional aplicable a los distintos sistemas financieros de la Unión, sino incluso en la forma de entender el negocio bancario. Para el MUS, su verdadero objetivo no es establecer un único sistema de gobierno corporativo en toda la UE, sino comprobar que las adaptaciones que las distintas entidades financieras llevan a cabo se dirigen a la creación y mantenimiento de los más elevados estándares de gobierno corporativo. Así, por ejemplo, no cabría decantarse entre estructuras “one-tier” o “two-tier”, sino que es necesario comprobar cuál resulta más efectiva en cada caso concreto.

Ahora bien, no cabe duda de que el MUS espera que los Consejos de Administración de las entidades financieras puedan garantizar el cumplimiento normativo de sus empresas y, en su caso, revisar y actualizar el sistema de gobierno corporativo. En definitiva, el supervisor pretende atribuir al Consejo una función de control de la gestión que no es sino confiar en que se convierta en su aliado a la hora de velar por el correcto funcionamiento de la entidad. Para ello, también está manteniendo reuniones individuales con directivos y consejeros, prestando especial atención a los consejeros independientes que presiden los comités y comisiones clave del Consejo (tradicionalmente, auditoría, riesgos, nombramientos y remuneraciones).

En este mismo sentido, el Comité de Supervisores Bancarios de Basilea ha publicado recientemente una nueva guía sobre principios de gobierno corporativo para los bancos que se centra, en particular, en la gobernanza efectiva del riesgo y la necesaria independencia del Director de Riesgos (Chief Risk Officer). Se orienta, por tanto, en la misma dirección que el MUS.

En definitiva, las instituciones financieras han visto durante los últimos años cómo se les ha instado a adoptar unos cambios normativos sin precedentes en su historia. Los reguladores son conscientes del interés público que recae sobre el sistema financiero y, por ello, está dispuesto a llegar hasta donde sea necesario para garantizar que las funciones económica y social que recaen en los bancos se cumplan de acuerdo a las más altas calificaciones en materia de gobierno corporativo y gestión de riesgos. Todo ello con un objetivo fundamental: no volver a repetir los errores que nos condujeron a la crisis económica y financiera de 2008.

 

Ibai Puente González

Colaborador de la Cátedra de Derecho de los Mercados Financieros

Universidad CEU San Pablo

Jornada sobre la modificación de la Ley de Sociedades de Capital para la mejora del gobierno corporativo de las empresas

El Director de la Cátedra de Derecho de los Mercados Financieros, D. Alfonso Martínez-Echevarría y García de Dueñas, participó el pasado viernes 19 de septiembre en la Jornada que analizó el Proyecto de Ley para la modificación de la Ley de Sociedades de Capital para la mejora del gobierno corporativo de las empresas, que se desarrolló en el aula magna de la Universidad CEU Cardenal Herrera en Elche (Alicante).

En la conferencia impartida, el Catedrático de la Universidad CEU San Pablo abordó la modificación de la Ley de Sociedades de Capital para la mejora del gobierno corporativo y la importancia de la determinación de la titularidad sobre el patrimonio social. Además de justificar la relevancia de los principios de gobierno corporativo en el Derecho de sociedades, y de analizar las principales modificaciones introducidas por el Proyecto de Ley, el Profesor destacó en su intervención que los accionistas no son propietarios del patrimonio social, sino que lo es la propia sociedad. Así, pese a que tradicionalmente se ha calificado a los accionistas de propietarios de la sociedad, los mismos no son titulares de un derecho de naturaleza real sino sólo de un conjunto de derechos de naturaleza obligacional, por lo que es la sociedad la que ostenta un derecho de dominio sobre su patrimonio.

post

En la jornada también participó D. Vicente Magro Servet, Presidente de la Audiencia Provincial de Alicante, que trató de la implantación en las empresas de la nueva figura del keeping track, como programa o plan para evitar la comisión de delitos por directivos y/o empleados en el seno de la empresa, evitando así la sociedad una posible responsabilidad penal por estar en condición de acreditar que se adoptaron las medidas de diligencia exigibles para evitar la comisión de delitos en la persona jurídica.

Finalmente, en la mesa redonda dedicada al análisis de la responsabilidad de los administradores sociales, D. Gonzalo Martín Gullón, Abogado, Economista y socio de Garrigues Abogados y Asesores Tributarios, D. Vicente Pascual Pascual, Abogado y socio del Despacho Vicente Pascual y Abogados Asociados SLP, D. José Ramón de Páramo Dupuy, Abogado, y la Dra. D.ª Sara González Sánchez, coordinadora de la Jornada e investigadora de la Cátedra de Derecho de los Mercados Financieros, abordaron la modificación de la tipificación de los deberes de los administradores en el Proyecto de Ley, así como los cambios en las acciones de responsabilidad frente a los miembros del órgano de administración y en la política de control y gestión de riesgos en el consejo de administración, con especial referencia a las facultades indelegables del órgano colegiado.

El Bitcoin: ¿revolución financiera o burbuja especulativa?

 Durante los últimos meses, especialmente tras los problemas de Chipre, se ha venido hablando mucho del Bitcoin con opiniones encontradas entre si se trata de una revolución financiera o si no es más que otra burbuja especulativa.

 El Bitcoin se asienta sobre dos pilares fundamentales, uno  de ellos tecnológico y el otro ideológico.

bitcoin image

 Desde el punto de vista tecnológico es una moneda electrónica descentralizada creada por quien dijo llamarse Satoshi Nakamoto, que funciona con un protocolo P2P (peer-to-peer). El diseño de este protocolo se completó en 2008 entrando en funcionamiento la red en el año 2009.

 Sin entrar en los pormenores técnicos que excederían el objeto del presente artículo conviene destacar que, en contraposición al dinero fiduciario, el Bitcoin utiliza un sistema de prueba de trabajo que simula el minado de materias primas. La moneda se genera por los usuarios a través de un proceso denominado “minería” que en la práctica se traduce en la resolución de un desafío criptográfico complejo. Las red premia con un número determinado de Bitcoins al minero que da con la solución a estos problemas matemáticos como compensación por haber dedicado sus recursos temporales, energéticos, capacidad de procesamiento y amortización de la máquina.

 La dificultad del algoritmo se incrementa con el paso del tiempo por lo que cada vez se tarda más en obtener una solución a esos problemas criptográficos. A efectos de evitar la creación a una cantidad infinita de Bitcoins, simulando la escasez de las materias primas, la moneda virtual está diseñada para que no se excedan los 21 millones por lo que el proceso de minería producirá cada vez menos conforme pase el tiempo alcanzándose el teórico límite máximo en el año 2140. Técnicamente se trata de un sistema aparentemente seguro que impide la creación aleatoria de Bitcoins ya que cada moneda es única y viene identificada mediante un potente sistema de cifrado que previene el doble gasto o la duplicación de la misma.

 Desde el punto de vista ideológico nos encontramos ante un sistema de pagos descentralizado sin que intervenga ningún banco o emisor central pues son los propios usuarios los que crean las monedas mediante la minería. Ideológicamente estamos ante un sistema que ofrece alcance internacional, anonimato, libre circulación de pagos, seguridad y elimina a los intermediarios pues el dinero se manda directamente mediante el sistema Bitcoin P2P (a modo de anécdota conviene recordar que incluso Wikileaks aceptaba donaciones en Bitcoins cuando se bloquearon todas las demás fuentes de financiación). Varios comercios ya lo usan como medio de pago por lo que se puede utilizar para canjear bienes y servicios. Actualmente existen casas de cambio especializadas que cambian divisas por Bitcoins y viceversa.

El movimiento ha tenido suficiente trascendencia como para que en septiembre de 2012 se creara la Bitcoin Foundation, una organización sin ánimo de lucro para estandarizar, proteger y promover el Bitcoin manteniéndolo firme a sus principios fundamentales: una economía que no dependa de la política, abierta e independiente.

 No obstante, hasta hace escasos meses su conocimiento y difusión en los medios era más bien escaso. Fue tras el pánico generado con el reciente problema de Chipre cuando la gente acudiera al Bitcoin como valor refugio (vid. gráfico ad infra) tras lo cual ganó notoriedad en los medios apareciendo semanalmente

 bitcoinchart

Fuente: http://bitcoincharts.com

 Pero el gráfico anterior también nos muestra otra realidad: la volatilidad de los Bitcoins es importante con lo que la oscilación de su precio puede suponer un problema.

 A nivel personal considero que los Bitcoins son un interesante experimento, no sólo técnico, sino incluso social. ¿Es el resultado de este experimento bueno o malo? Por lo pronto hemos de juzgar positivamente que se planteen formas distintas y novedades de hacer las cosas con el ánimo de cambiar la situación actual. Como mínimo nos permite reflexionar sobre cómo funciona nuestro sistema actual y qué novedades aporta la nueva propuesta. Sólo el mero hecho de hacernos pensar en ello ya es bueno.

 Pero igualmente se observan potenciales peligros. En primer lugar es una moneda que no tiene un valor fundamental no estando respaldada por ninguna garantía sometida a las más puras leyes del mercado hasta sus últimas consecuencias. Esto significa que de producirse una disminución de usuarios o de perderse el interés por la iniciativa (reducción drástica de la demanda) el precio de los Bitcoins puede tender a cero sin descartarse el  escenario en el que llegaríamos a dicho límite. Tengamos presente que el precio de la moneda la determina no sólo la oferta controlada de Bicoins generados mediante la minería sino también la demanda. El segundo lugar, otra de las mayores amenazas a su futuro es la incertidumbre ante la ausencia de un marco legislativo y una aceptación más generalizada entre los diversos comercios. Se teme igualmente una intervención por parte de las autoridades gubernamentales para prohibir, regular o limitar el uso de los Bitcoins. Esta intervención podría producirse en caso de que llegara a considerarse como una amenaza contra el sistema actual o para evitar que a la sombra de la anonimicidad que ofrece el sistema se emplee con fines perversos (blanqueo de capitales, narcotráfico, tráfico de armas, etc.).

 Conviene igualmente tener en cuenta que el Bitcoin no es la única propuesta de moneda virtual. A su sombra han aparecido otras (algunas centralizadas, otras descentralizadas) como por ejemplo: las Amazon Coins, Facebook Credits, Litecoin, PPCoin, Ripple, Drago y más de 15 alternativas similares que luchan por hacerse con un hueco en el mercado.

 Pero el principal peligro que acecha al Bitcoin son los especuladores. Los especuladores no adquieren los Bitcoins por la posibilidad de utilizarlos para cambiar bienes y servicios sino con el mero objetivo de revender y obtener una plusvalía. La historia nos ha enseñado que las situaciones en las que el precio de un activo, aún siendo superior a su valor intrínseco, sigue subiendo es porque el comprador espera poder venderlo a un precio todavía superior.

Es precisamente esto lo que provoca las fuertes fluctuaciones en su valoración debido al movimiento de la demanda y que nos impide juzgar adecuadamente hasta qué punto se trata de una alternativa real a tener en cuenta para el futuro.

 

Rafael del Castillo Iovov

Head of Legal Services de Rushydro Internacional

Coordinador de la Cátedra de Derecho de los Mercados Financieros

La Troika desmantela el principio de seguridad de los depósitos bancarios

La crisis que nos ha tocado vivir permite que asistamos con expectación  –y a veces incluso con estupor- a la quiebra de algunos de los principios más sólidos que creíamos asentados. 

La reciente propuesta de la denominada Troika (UE + BCE + FMI) consistente en imponer una tasa a los depósitos bancarios chipriotas como condición sine qua non para el rescate es una auténtica revolución: el Eurogrupo exige la imposición de una tasa de 6,75% a los depósitos bancarios inferiores a los 100.000 euros y una tasa del 9,90% a los depósitos superiores.

Imponer arbitrariamente una tasa a los depósitos bancarios a un país como Chipre minando la confianza de los inversores internacionales supone además castigar duramente al sector financiero del país, principal motor económico del que hasta ahora era considerado un paraíso off-shore. Pero esta es sólo una lectura localista de las potenciales consecuencias.

Tras este paso subyace una segunda lectura de alcance global que invita a la reflexión sobre las consecuencias de esta decisión: la quiebra jurídico-psicológica del principio de seguridad, garantía e inviolabilidad de los depósitos bancarios.

En el imaginario del pequeño ahorrador no profesional sometido a los vaivenes de la tormenta financiera figuraban los depósitos bancarios como un activo financiero ausente de riesgo y garantizado como mínimo hasta los 100.000 euros por el Fondo de Garantía de Depósitos. Hasta la fecha, el pequeño ahorrador estaba dispuesto a renunciar a jugosas plusvalías con productos financieros de mayor riesgo potencial y depositaba confiado su dinero siguiendo una estrategia defensiva de preservación del patrimonio.

Por desgracia el pequeño ahorrador aprende economía y a desenvolverse en los mercados financieros a base de desengaños. El pequeño ahorrador se llevó una desagradable sorpresa con su inversión en sellos de Forum Filatélico/Afinsa y con los pagarés corporativos de Nueva Rumasa. Luego pensó que las acciones de compañías grandes eran una garantía para invertir su dinero y se llevó un susto con las acciones de Bankia, que salieron a 3,75 euros y hoy valen 0,25 euros, y con el escándalo de las preferentes. Se planteó la posibilidad de sacar sus ahorros y guardarlos bajo el colchón pero se aprobaron las limitaciones a las operaciones en efectivo amenazando con reducir el límite y comprobar la procedencia de cada céntimo. Decidió finalmente dejar de experimentar con productos financieros, ir a lo seguro y contratar depósitos bancarios que además ofrecían unas interesantes tasas de interés. Pero el Banco de España forzó la limitación de los tipos de interés de los depósitos a 1,75% a un año, lo cual supone que si tenemos un IPC de 2,7% el pequeño ahorrador está perdiendo dinero. Y el pequeño ahorrador acepta esta situación pensando que por lo menos mantendrá su capital inicial, aunque ahora resulta que lo depósitos bancarios no están tan garantizados por ningún fondo de garantía ante una decisión repentina de la Troika.

La percepción ciudadana sobre la propuesta de la Troika es que se trata de una decisión tomada en sábado a traición en un despacho de Bruselas cuando los bancos están cerrados para evitar que los depositantes puedan hacer retiradas masivas de dinero. Esta medida ha creado el temido “corralito” a la europea limitando las entidades chipriotas la retirada de fondos hasta nuevo aviso.

Se trata realmente de una medida peligrosa porque se presenta como una medida confiscatoria que penaliza injustamente al ahorrador, siembra desconfianza y da lugar una fuerte inseguridad jurídica en el seno de un país miembro de la Unión Europea con el posible riesgo de contagio. Esta medida ha provocado inmediatamente que la gente empiece a cuestionarse quién será el siguiente.

En los tiempos que corren es una auténtica irresponsabilidad puesto que atenta contra uno de los pilares fundamentales para la recuperación económica de la eurozona: la recuperación de la confianza de ahorradores e inversores. Esta decisión provoca miedo en el mercado y el miedo hace que adoptemos conductas irracionales, erráticas e imprevisibles.

¡Ningún pequeño ahorrador de la eurozona volverá a dormir tranquilo en una temporada!

 

Rafael del Castillo Ionov

Head of Legal Services en Rushydro Internacional

Coordinador de la Cátedra de Derecho de los Mercados Financieros

Inauguración blog Cátedra de Derecho de los Mercados Financieros

La Cátedra de Derecho de los Mercados Financieros de la Universidad CEU San Pablo desarrolla su labor de investigación científica en el ámbito de los Mercados Financieros (Mercado de Valores, Mercado del Crédito-Bancario, Mercado del Riesgo-Seguros, Capital-Riesgo y Mercado de derechos de emisión de gases de efecto invernadero), el Arbitraje Internacional y el Gobierno Corporativo.
La deseada recuperación económica y el cierre del ciclo de crisis parecen estar más cerca de su confirmación por los hechos y los datos que encontramos en los mercados. En este contexto, la Cátedra inaugura este Blog, como un medio más para la difusión de los resultados del trabajo de investigación y de las opiniones de sus investigadores, y de contribuir a la mejor regulación de los mercados.
Las publicaciones que se realicen en este Blog tendrán enfoques variados, fruto de los diversos perfiles profesionales de los investigadores de la Cátedra, entre los que se encuentran académicos, abogados de despachos nacionales e internacionales, notarios y directivos de instituciones financieras públicas y privadas. Confiamos generar un espacio adecuado para el intercambio de ideas y el debate con nuestros lectores.

Alfonso Martínez-Echevarría y García de Dueñas
Director de la Cátedra de Derecho de los Mercados Financieros